Ø   加盟商订货保守，春夏订货会增速放缓。公司最新举办的2013年夏季订货会增速约为35%，大幅低于市场预期。早前2012年秋冬订货会增速60%，2013年春季订货会增速45%，此次订货会增速再次下降，预计春夏两季合并增速35%-40%。相对公司2011年春夏70%的增速以及2012年春夏60%以上的增速，此次2013年春夏增速低于市场预期，同时也低于前期公司与加盟商了解到的预计订货量。归结原因主要是由于同类型公司面临较大库存压力，比公司提前几天召开的同类型品牌公司增速非常缓慢甚至负增长，严重打击了搜于特加盟商对于整个市场的信心。

Ø   终端销售良好，库存压力小。截止三季度末，公司库存3.69亿元，相对于年初及中报有所下降，占营收总额的33%，经销商提货速度正常，库存比很低，压力较小。其中原材料约7-8千万元，产成品1.9亿元，外发加工库存约1亿元。产成品全部为秋冬新品，无旧货。

Ø   终端扩张符合预期，大店政策推广初见成效，店铺品牌形象升级。截止至2012年三季度，公司新增门店198家，其中第三季度新增77家。外延式扩张符合年报制定的全年新增200至300家的目标。除了门店数量上的增长，今年新增门店在面积有更大幅度提升：前三季度新开店平均面积达280㎡，第三季度达400㎡，总店铺面积达到22.7万㎡；单店面积从2012年中期的119.4㎡/家提升至132㎡/家。本次订货会，经销商在经营理念上主要出现三大变化：开大店、开多店、更加注重门店形象升级。未来公司的外延扩张能力不应仅从门店的数量上来考察，更应参照面积的扩张以及经销商实力的提升。

Ø   品牌影响力有限，专注优势区域，辐射周边三四线市场。从收入分布的区域上看，主要集中在华南、华东区域，近两年华中地区也在迅速崛起，从收入增速上看，优势区域增长更快。我们认为，公司的品牌知名度较低，经销商队伍较为年轻，资金实力不强，客户资源及影响力有限，再加上虽然公司华南地区为品牌强势区域，但乡镇地区市场空白点仍然较多，集中优势专注优势区域的策略较为符合公司的发展情况。

Ø   盈利预测：预计公司2012年营业收入增速52%，归属母公司净利润增速50.05%，全年毛利率34.4%，12-14年EPS为0.9、1.29、1.8元，对应PE为22、16、11倍，给予增持评级。

Ø   风险提示：1)订货会订货保守，后期加盟商缺货公司补货能力不足；2）公司募投项目进度低于预期造成库存危机；2）三四线城市开店成本提升高于预期。