徐善武 

    2008年股市是经历风雨的一年，在短短的半年时间里，大盘调整幅度达到了50%左右。但就在这种弱势的环境下，上半年煤炭焦炭板块却非常活跃，一些公司如安泰集团、山西焦化、四川圣达、兖州煤业等，都曾经走出了阶段性翻番的行情。这里面主要原因无疑是煤炭（特别是焦炭）价格的大幅提升所导致的。随着我国的通货膨胀由原来的结构性通通胀向全面性通胀转变，防预通胀、抵抗通胀成为了当前投资者必要考虑的首要问题。一般来说，在通胀时期能源的价格会大幅的上涨，而煤炭行业作为我国最重要的能源行业之一，其中一些优质个股是抗通胀的较好品种！

一、我国煤炭行业的优势
1、不可再生性。煤炭的形成经过了漫长的地质时期，这种不可再生性决定了煤炭资源保护和战略储备的重要性。我国自然资源的富煤、贫油、少气的基本特点决定了煤炭在一次能源中的重要地位。与石油和天然气相比，我国的煤炭储量比较丰富，占世界储量的１１．６０％。我国煤炭资源总量为５．６万亿吨，其中已探明储量为１万亿吨，占世界探明总储量的１１％。而石油和天然气分别仅占世界的２．４％和１．２％。　　
2、比重优势。在《中国可持续能源发展战略》研究报告中，２０多位中科院和工程院院土一致认为，中国到２０ｌＯ年煤炭在一次性能源生产和消费中要占到６０％左右；到２０５０年，煤炭所占比重不会低于５０％。煤炭在很长的一段时间内都会是一个高比得的消耗，煤炭行业也将处于一个成长至成熟的阶段，这是由中国国情决定的。
3、成本优势。国际石油价格创出了140美元新高，说明在当前市场下能源价格在快速上涨。近日我国成品油也调整了价格（汽油、柴油价格每吨提高1000元）。所以油价的越来越高也显示出了煤炭的成本优势。与所有石化能源相比，煤炭是最廉价的一种能源。同等的发热量，用煤的成本只相当于用油的３０％、用天然气的４０％。有专家预测，到２０10年，使用石油、天然气的成本将是使用煤炭的８倍。
所以基于以上，我认为煤炭行业从大趋势看在我国还有很大的发展空间。

二、煤炭行业发展环境分析
1、近期政策影响
2008年7月1日起，全国除西藏之外的省级电网销售电价平均每千瓦时将提高０．０２５元；同时，即日起至年底对电煤则实行临时价格干预措施，期间全国煤炭生产企业供发电用煤的出矿价，不得超过２００８年６月１９日实际结算价格。由此，电力行业亏损的局面有望得到缓解，而对于以动力煤为主的煤炭企业来说，短期内业绩或会受到影响，但不会很大。
临时价格干预措施难以扭转煤炭价格的上升趋势。一方面，由于终端销售电价小幅调整，下游行业对电力和电煤的需求不会太大改变；另一方面，由于煤炭产量的总数是确定的（大多数煤矿都已经满负荷生产），现在政府强调电煤供应，必然就会相应减少现货市场的煤炭供应量，因而反而可能导致煤炭现货价格的上涨。其实这种状态在年初抗雪灾保电煤当中已经出现：1 月16 号国家发改委强调保障电煤供应、铁路部门抢运电煤，煤炭现货价格出现大幅上涨，1 月14 日秦皇岛煤炭市场上大同优混煤价格为610 元/吨，2 月18 日上涨到了668 元/吨。
李荣融曾在央企视频会上表示“日本已经接受了澳洲132美元一吨的动力煤合约，国内的涨幅是挡不住的，央企两家煤炭公司中煤和神华只占全国15%的产量，我们的影响力有限，我们不想涨价但是控制不了，反过来节能降耗也要涨价”。事实就如李所说煤炭价格国家不想涨价但真是控制不住，央企占15%产量，所有国有重点煤矿占50%产量，剩下全部是地方和乡镇占50%产量，几万家小煤窑怎么能控制价格？很难控制!
对于限价政策的影响，我们有下列看法： 
（1）电价提高，无疑会抑制能源需求端的增量，但短期影响轻微；
限制煤炭价格是在存在有效供给缺口、国际价格大涨的背景下采取的无奈之举，只要供给存在缺口的情况下，行业景气不会改变。
（2）对煤炭的全面评估，应该是基于对宏观经济的综合评估
我们对此的基本结论是：纯市场的角度而言，煤炭有效供给受到运力瓶颈制约，煤炭价格最终必将冲破管制，上涨到足够“摧毁”需求的高度。在这个结果未出现之前，最上游的煤炭仍旧是最安全的。
（3）我们预期：2009 年煤炭价格仍将上涨。
目前我国非重点煤炭合同价格已经接近或等于国际煤炭市场价格。但是，重点合同与市场价格存在巨大的价差，与国际价格也存在巨大价差。如发改委所预期，煤炭价格仍旧存在上涨空间。
短期的临时干预措施治标不治本，巨大的“计划煤”、“市场煤”价差将越来越大，预期在2009 年新的合同签订过程中，电煤价格因此而仍有较大的上涨空间。具体的方式体现为：重点合同直接加价、重点合同向市场现货转变。
（4）价格的临时管制将延缓资源税费等政策成本出台。
我们判断，短期内，由于煤炭价格受到临时限制，国家宏观管理部门必然会综合考虑、权衡，放缓推动价格上涨的政策性因素。

2、小矿减产提升中国煤炭行业景气
煤炭行业景气的核心因素是供给受到抑制而非需求拉动。我们认为，从去年年底开始的这一轮煤炭供应紧张局势，根源上是政府对中小煤矿关停力度加大，导致供给量大幅减少所致。2004-2007 年，煤炭消费量增速分别为18.2%,11.9%,10.5%和7.9%。
奥运前安全因素将再次冲击市场。国务院已经从4 月下旬展开了“安全生产百日督查专项行动”，这将加剧当前的煤炭供应紧张局面。5 月12 日，秦皇岛港大同优混煤价格比前一周上涨25 元，车板价达到665-670 元/吨。再次创出历史新高。不排除奥运临近前国内煤价涨幅超出市场预期的可能。
“十一五”煤炭供给存在缺口。从中期来看，在中央政府强力推行节能减排，并与地方官员政绩挂钩的环境下，未来3 年中国煤炭消费增速将放缓至6%-6.5%左右。但由于煤炭产能同时也被政府控制并压缩，到2010 年中国煤炭供应可能存在0.6-1.1 亿吨缺口。
炼焦煤新增产能对市场冲击有限。炼焦煤2008 年的供给仍显不足。虽然国有大矿的新增产量在2009 年将释放4600 万吨，但由于小煤矿的关停工作仍在同步进行，预计新投产能力对国内市场冲击有限。原因有二：其一、16家主要炼焦煤企业新增4600万吨产能，仅占到全国炼焦煤产量的4.4%左右，且投产当年不可能马上达到设计能力。根据我们之前作出的“2008-2010年中国煤炭消耗量预测”，2009年全国生铁产量增速为10%，仍然高于焦煤产量增速。其二，根据山西省的规划，2008年-2010年还将淘汰800多个小煤矿，合计产能至少在8000万吨以上，预计其中有50%左右是炼焦煤煤矿。增减抵消后，对市场的冲击非常有限。

3、国际炼焦煤价格将长期保持高位运行。
2008财年国际炼焦煤价格暴涨200%的主要因素有：印度需求的激增；主要炼焦煤出口国出口量增长缓慢；澳大利亚洪水导致减产。  
    尽管印度的炼焦煤储量达170亿吨，但绝大多数并不适合用于炼钢，印度超过50%的主焦煤需要进口。2005年，印度净进口煤炭3600万吨，其中主焦煤和动力煤各1800万吨。2007年，印度生产煤炭3.86亿吨，仅3200万吨是主焦煤。
    印度80%的主焦煤进口是来自澳大利亚。在国际炼焦煤出口量增幅缓慢，以及全球最大的炼焦煤供应商BHP(必和必拓)2008年1季度产量下降幅度近30%的情况下，2008年3月印度炼焦煤现货成交价达到330美元/吨。这是直接导致2008年国际炼焦煤合同价格达到300美元/吨的主要原因。
    印度钢铁部预计，到2020年之前，印度的钢铁产量将保持年均10%的复合增长，从2006年的5100万吨增加到2020年的1.8亿吨。根据中国的发展历史，我们认为印度未来保持这一增长速度的可能性较大。以此推算，印度未来每年将新增大约200万吨以上的主焦煤进口需求。
    按照国际能源署的预测，2006-2015年，国际炼焦煤产量年均增速仅有2%，全球炼焦煤每年新增供给只有2000万吨标煤当量。
我们判断，由于全球炼焦煤产量增幅缓慢，印度巨大的新增需求将与日本、韩国争夺有限的供给，这将令国际炼焦煤价格长期保持高位运行。

4、石油大涨助推煤炭涨价

煤炭是中国唯一大量具备的世界主要资源，在石油价格达到当前130美元一桶（136公斤/桶），约7000人民币一吨，相对地国际动力煤澳洲现货价900人民币一吨也就太便宜了，按同等热值的石油煤炭比价2000年之前15年该比价一直维持在1：1.5~2之间，随后随着石油价格的持续大涨到07年底这一比价接近1：5，可以说在石油近8年的大涨中国煤炭价格严重的低估了。世界煤炭价格目前应该是一个超级大底，为何石油狂涨煤炭近7年没有相应涨幅，我想中国的因素占很大，最近7年我国石油消耗量猛增，但国内石油自产量没有上升，全部增加消耗均由进口完成，影响了国际石油供求关系，印度也有同样影响。
    但在煤炭方面，我国一直维持煤炭净出口国，对国际煤炭供求关系几乎没有太大影响，但是从趋势来看中国煤炭的出口量由2001年的1亿吨下降为今年的5000万吨，进口量由2001年的一百多万吨预计到今年6000万吨，中国由煤炭净出口过转变为了煤炭净进口国，这和当年的石油多么相似。1995年中国成为石油净进口国，2004年超过日本成为世界第二进口国，石油价格则由16美元涨到了40美元。
    相对煤炭，石油的涨幅并不十分可怕，因为中国进口石油占世界石油贸易的7%，但06年中国大概消费了煤炭24亿吨，占世界38.55%，美国是第二，消费11.4亿吨只占18.36%。而最大的煤炭出口国澳洲06年的出口量2.3亿吨，第二印尼1.2亿吨，第五中国0.63亿吨，可想而知，如果中国煤炭消费量增长10%且自身供应不能满足，需要从世界各地进口，那么全世界煤炭价格将疯长几倍。
各种因素将导致未来煤炭价格上涨。目前，众多因素导致中国煤炭真的开始紧缺了：夏季奥运会期间的用电量毫无疑问将再次刷新，全部城市的景观照明，所有宾馆满员，奥运期间小煤窑的减产，运力的限制，均会使6月到8月的动力煤消费量和价格还会创出历史新高。所以对于煤炭板块我们持乐观的态度。（此外值得关注的是在次贷危机后，美国最主要的几只煤炭股，世界前几名煤炭公司BTU、ACI、MEE全部创出历史新高。市盈率都在60倍左右。）

三、重点关注个股
现在很多投资者对行业估值和个股选择表现出迷茫，本人认为：
1、估值水平是与股票所在市场的景气度相关的。
比如同样是券商股，新兴市场的动态市盈率就应该比成熟市场高，某行业景气度高时，其估值就应该高于其他低景气度的行业。在以上的前提下，我认为目前煤炭行业市盈率在21倍左右是基本合理的，但焦炭行业在30倍左右也是合理的。
2、对行业的盈利预期应有一个比较客观的评价。
比如随着原油价格上涨，能源紧缺问题成为世界性的难题，在这个大环境下，原油替代品必然供不应求，价格上涨成为必然，而且在中国通胀日益显现的情况下，煤炭类、新能源类产品价格会出现暴发式增长，从而为此行业的高景气度提供了支撑。从近两年煤炭价格走势看，年增长率都在100%左右，而且未来三年内煤炭价格都会保持30%以上的增长势头，因此可以计算出煤炭上市公司年复合增长率会在30%以上，其中焦煤、焦炭类个股的年复合增长率会在50%左右。
3、我们认为煤炭板块有价值，有发展潜力，但不是意味着所有的煤炭股都有投资价值。
仔细分析上海煤炭股票的topview和深圳的一些成交回报，发现其中小盘煤炭、焦炭股基金参与力度较低，个人炒作较为明显，如安泰集团，山西焦化，四川圣达，这三股盘子不大且都受益于焦炭价格的大幅上涨，走势非常活跃涨幅也较惊人，未来对于这些股票要值得小心。在大势不利的情况下，短炒的概率较大，要注意风险！而中国神华（601088）和中煤能源（601898），这两只中国煤炭老大和老二的走势颇为相似，与大势基本一致，这源于它们都是次新股，在估值上没有什么优势，加之盘子比较大，由于前期大盘弱势的情况下大资金不会轻易炒作这种大盘股。所以综合各方面的因素，后市我比较看好兖州煤业、煤气化和开滦股份。
兖州煤业（600188）：公司在国内行业中牌龙头地位。地处华东地区，交通运输比较发达，地理和区域优势比较明显。由于公司现货部分占75%，相对于其他煤炭上市公司现货比例较多，这轮煤炭价格的上涨受益非常明显。基金从底部加仓非常坚决由18.1%的持仓量最高提升到25.3%，股价也接近翻番，在前期冲高过程中略有减仓。该股业绩受现货市场影响较大，未来煤炭现货市场的价格将与股价走势非常相关。
煤气化（000968）：公司75％的产品都是炼焦用煤，借势2008年以来的行业景气，炼焦煤价格不断上涨，年初以来上涨60％左右。相对保守的估计是，2008年公司的煤炭综合售价同比增幅超过32％，2009年上涨18％。从可掌握的资料，基于一定的假设，推知公司2008年的净利润同比增长150％，2009年接近30％。公司煤、焦、化一体化相对更紧密，横比以煤炭为主或以焦炭为主的上市公司，公司的投资价值比较明显。
开滦股份（600997）：公司煤矿技改项目已经完成，精煤与原煤的产量基本稳定，但是公司占据地理位置优势，煤炭、焦炭产品产、销两旺的趋势将长期延续。公司利用资源优势，向下游延伸，发展焦、化产业，目前拥有320万吨焦炭产能和10万吨甲醇产能；09年中期，预计公司其他在建焦、化项目将全部投产，成为09年的业绩增长点。我们认为，08、09年公司业绩将保持较快的发展速度。预计，在不考虑08年因增发增加公司总股本的情况下，2008年～2009年每股收益分别为1.57元和1.89元。如果假设公司增发使总股本增加10%，2008年～2009年每股收益分别为1.43元和1.72元。我们看好公司煤-焦-化产业链的盈利模式，并且公司的地理位置优势明显，为产品销售创造了良好条件，维持公司"增持"的投资评级。