核心观点：

l    经历过1993～1995年和2003～2005年的宏观调控，管理层对经济的调控更加成熟。从本轮调控来看，2010年1月在CPI  1.5%即开始加准备金，在CPI开始加速上行时开始加息，并保持了持续的紧缩力度，体现出很好的前瞻性。从当前宏观经济运行的态势来看：通胀已受控，趋势下行，经济平稳放缓，部分先行指标显示经济增长的动量并未衰竭，改革开放后几轮针对通胀的调控周期中，本轮将体现出“比软着陆还软”的特点。

l    在内外部不利环境的影响下，前期市场是否放大了恐慌？这个问题很难求证，但是不应该忽略逐步累积的利好因素：PMI连续2个月回升、新开工项目计划投资额同比回升、允许地方政府发债缓解融资平台压力、政策从紧缩转向观察、票据利率下降有利于缓解民间借贷、通胀下行快于预期等等。尽管仍有很多担忧困扰投资者，例如出口下滑、房地产投资下滑、房产价格下调、总需求不足、银根紧缩等。指数从3000点跌到2300的过程中，这些利空始终存在，在现在的时点上投资者不应该对利好视而不见，而应该积极寻找。

l    11月份市场面对的外部环境预计为：1、温总理关于宏观政策预调微调的提法确认了紧缩政策结束（但刺激周期尚未开始），核心是“预”字，正是由于上面谈到的本轮调控的前瞻性给政策“预”调留出了空间。2、压制估值的重要外部因素消除，市场对政策的乐观预期会自我强化；3、三季报公布完毕，股价连续下滑与公司业绩下调互相验证，预期得到实现。新一轮的做空力量更多来自业绩而非估值，与二季度“双杀”相比变为“单杀”，力量弱化；4、10月份宏观组合为：通胀下行+经济温和放缓+PMI上行，体现出软着陆的特点；5、外围市场缓和；6、月末中央经济工作会议召开，定调明年的政策方向。

l    大盘跌到2300点的过程，是将“结构性恐慌”放大到“全局性恐慌”的过程，市场有过度恐慌的倾向，我们有必要将上期策略“底部产生在明年一二季度”的观点做一些修正，概括为“两个一点”：即大盘见底的时间提前一点，见底的点位提高一点，运行格局有可能是“以盘代跌”，底部出现在年末至春节附近，甚至不排除2307就是底部。预计11月大盘运行格局为预期纠偏式反弹后进入震荡，运行点位2350～2600，如果放在更长的周期来看，2300点附近应该是底部区域，从经济周期演变角度看，调整的时间还不充分，还要“磨”，但是不妨碍投资者在反弹阶段采取更积极的策略。

l    估值：截至10月26日，全部A股、沪深300、中小板、创业板TTM估值分别为14.22X、11.40X、29.95X、39.15X；10年7月份2319点时上述估值分别为17.69X、14.15X、35.22X、57.39X；08年10月份1664点时估值为13.63X、12.74X、16.2X、NA。当前全市场估值水平较1664点时高4.3%。

l    上月回顾：上期我们认为市场处于弱市反弹窗口，在大盘连续3个月下跌的情况下并未继续看空，市场走势验证了我们10月份的策略观点，同时周策略中强调的债券市场机会也得到了验证。

配置建议：

l    建议采取“超跌+主题”策略，适度增加仓位。具体板块为：1、继续配置银行为代表的低估值且业绩保持快速增长的大蓝筹板块，包括券商等负面预期反映充分板块；2、受益政策扶持的主题板块，例如前期的传媒、环保等（提供思路参考，不具体推荐该板块）；3、调整幅度较大的周期品。