唐  锦
   目前，全国上下对热钱的关注度前所未有，用如临大敌来形容一点也不为过。所谓热钱，指为追求最高报酬以最低风险而在国际金融市场上迅速流动的短期投机性资金，又称游资或叫投机性短期资本，其的最大特点就是短期、套利和投机。
   1. 热钱正加速流入我国
    近 来，国际上的热钱正在加速流向包括我国在内的新兴市场国家。来自商务部7月11日的数据，08年上半年，我国实际使用外资(FDI)金额523.88亿美 元，同比增长45.55%；外商投资新设立企业14544家，同比下降22.15%。6月份当月我国实际使用外资金额96.1亿美元，同比增长 44.9%，增幅比5月份高出近7个百分点；外商投资新设立企业2629家，同比下降27.19%，降幅比5月份高出16.25个百分点。与2007年 1-6月我国实际使用外资金额318.89亿美元相比，同比增长12.17%。去年6月份实际使用外资金额66.3亿美元，同比增长21.91%。对比以 上数据，不难发现，大量的国际资本正在加速流入我国，而外商投资新设企业的急剧减少则反映了越来越多的流入国际资本已经转化为热钱存在于我们的金融体系 中。
遗憾的是，目前还没有一种方法能够精确的计量热钱的规模。不同经济学家和分析师由于采用的方法和统计口径不一样，得出的数据可能也不一样，比 如德意志银行经济学家迈克尔-佩蒂斯(Michael Pettis)认为，今年头四个月，实际热钱流入量可能达到3700亿美元；摩根士丹利大中华区首 席经济学家王庆发表报告称， 2005年至今的热钱流入量为3109亿美元；21世纪经济报道刊文指出，目前热钱规模估计有7000-8800亿美元；而 中国社科院报告则认为我国最新热钱金额为1.75万亿美元（这一说法遭到了国家外管局一负责人的否认，在他们看来，我国资本管制较为严格，热钱进出成本太 高，且均不能快速流出，故目前不存在热钱，只存在异常资金）。
虽然具体数额不一样，但是都反映了一个共同的主题，那就是流入我国的热钱规模惊人，且正在加速流入。
2. 热钱流入渠道多样
这 么大规模的热钱是通过什么途径流入的呢？对此，我们可以从热钱常用的计量方法（残差法）入手，该方法是世界银行用来估算热钱规模的常用方法，即用外汇储备 的增加量减去贸易顺差和外资直接投资（FDI）的净流入量。但是这个方法的估计规模是比较粗略的。其中一个缺陷是没有计算外汇储备自身收益和外汇储备外币 汇率变动的收益，这将高估热钱的规模。该方法最主要的挑战是无法准确估计直接投资和贸易中隐藏的热钱，同时对其他一些非法渠道和合法漏洞流入无能为力。尽 管如此，我们还是不难看出热钱流入的通常途径。
（1）贸易渠道。通过货物及服务贸易渠道，热钱可以通过多种方式流入国内，比如虚假贸易流入，早流 入、晚流出，假出口等。通过观察近年来我国国际收支数据，可以发现，与2001年至2004年的平稳增长态势相比，自2005年开始，我国的贸易顺差出现 大幅上涨，而在此期间，我国的贸易结构并没有发生明显变化，还是以低附加值和劳动密集型产业为特征的出口加工贸易为主，因此可以在一定程度将此期间贸易顺 差的异常变化理解为与贸易渠道的热钱流入有关，2001年至2004年我国的贸易顺差年均增长率为22%，据此计算2005年至2007年的实际贸易顺 差，然后根据账面贸易顺差与实际贸易顺差的差额，可以估算热钱流入规模，分别为647亿美元，1356亿美元，2181亿美元。
（2）直接投资 （FDI）渠道。我国一直以来对FDI采取吸引与鼓励的政策，FDI既可以以现汇的形式存入银行，也可以通过银行兑换成人民币，国外热钱可以假借FDI之 名流入国内，如国外集团公司可以通过国内子公司的形式引入热钱，兑换成人民币之后再投资于国内市场。国际收支平衡表的FDI数据与商务部公布的实际利用外 资数据存在差异，这种差异表明FDI中有部分资金没有用于实体经济部门，可以简单的看作是通过FDI渠道流入的热钱。通过对国家外汇管理局和商务部的数据 对比，可以发现，从2005年开始，热钱开始通过FDI渠道流入，不过金额不大，到2007年，通过该渠道流入国内的热钱规模剧增至557亿美元。
（3） 其他各种合法漏洞和非法渠道。合法漏洞主要包括外汇抵押贷款和个人换汇额度等，外汇抵押贷款是指国外热钱先将资金存放于中资银行的海外分行或者在华外资银 行的离岸帐户，再以外币存款做抵押在国内进行人民币贷款，从而实现热钱流入。个人换汇额度方面，内地银行每人每年5万美元的换汇额度以及香港银行允许每天 兑换2万港元为人民币和向内地银行汇款8万元人民币的制度安排，这是热钱流入的最主要的两个合法漏洞。非法渠道主要包括个人超额携带人民币入境和地下钱庄 等。另据知情人士透露，在山东威海等地有人用渔船携带美元现金入境。可见热钱的流入，已经到了无孔不入、不择手段的程度。
另外，外汇局数据显示， 至2008年3月末，我国短期外债余额为2367.25亿美元，比上年末增加166.41亿美元，占外债余额的60.3%，远远超过国际上公认的20%到 25%警戒线。如此快速增加的短期外债显示，短期外债很可能已经成为一部分热钱合法进入国内的一条渠道。
3. 热钱流入的原因及藏身之处
（1）人民币升值预期和中美利差是热钱流入的主要原因
人 民币升值预期和中美利差的扩大是热钱大规模流入的主要原因，从这两年的实际情况来看，升值越快，人们对人民币继续升值的预期越高，热钱流入的规模则越大， 速度越快。另一方面，随着人民币的升值，人民币利息升高，而美国自次贷危机开始，就实行宽松的货币政策，连续多次降息。中美利差越来越大，从而更进一步吸 引了热钱的流入。有人估计，按照今年年初的升值速度再加上存款利息，以美元计算换成人民币的无风险投资回报可以高达12%左右。在世界上其他地方很难找到 这样的投资机会。
（2）热钱藏身之处
　　天下熙熙，皆为利来。逐利而动，是海外热钱在中国不同经济领域间翻转腾挪的主要目标，也是它千方百计隐匿于中国的唯一轨迹。
　　从几年前的大举进入房地产市场到股票市场，到银行体系，再到目前的民间信贷市场和大宗商品交易市场——这正是近年来热钱进入中国的路径图。
　　2003年以来，国内房地产需求走高并一直处于高速增长阶段，为追求可观的房地产投资回报，境外大量热钱开始进入中国房地产市场。有机构曾计算，期间美国房地产投资的平均年收益率只为6%到7%，而在上海、北京等一些特大城市，这一比率达到20%甚至50%。
　 　在过去两年来中国Ａ股市场高歌猛进之时，海外热钱开始转移战场，更多地进入到中国资本市场。在当前资本市场趋冷的情况下，一部分热钱正在进入到民间借贷 市场。而在从紧的货币政策调控下，商业银行收紧信贷，沿海中小企业用资出现紧张，这给热钱进入提供了新的藏匿之所。今年上半年，当江浙一带的民营企业家受 资金紧张之扰、面对地下钱庄高达30%的利息犹豫不决时，一些外资企业和机构瞅准了机会。
而当热钱的投资回报开始变得扑朔迷离之时，一部分热钱干脆存入中国的银行，以赚取10%以上稳定收益，并虎视眈眈，窥视着其它的逐利机会。
此外，在国内大宗商品期货交易、贵金属开采等领域，也出现了热钱的身影。
4. 谨慎应对热钱大规模进出
在 热钱大规模输入的同时，风险往往也会裹挟而入。98年爆发的席卷东南亚多个国家的金融危机，导火索就是以对冲基金为代表的国际热钱的大量进出。而近期越南 出现的经济危机也与热钱的大规模流入流出有着极大的关系。前车之鉴，后事之师。我们需谨慎应对热钱的大规模进出。具体我们可以从宏观和微观两方面加以分 析：
（1）宏观方面
从宏观上来讲，过多热钱进入中国会放大市场的流动性，加大通胀压力。大量热钱进入也会加大外汇占款规模，还会影响到货 币政策的正常操作，今年以来，因受热钱牵制，利率调整和汇率变动等决策陷于两难。随着中国资本流动逆转风险的积累，如果热钱大规模回流，将扰乱我国金融体 系的正常运行，可能给我国金融秩序带来难以估量的影响。这就要求我们政府提前做好防范工作，努力消除热钱套利的机会，如减少热钱套利空间、严控资金进出境 渠道、引导资金投向实体经济等，要预防热钱流动形成大的金融灾难，特别要防止大众投机预期的形成。
（2）微观方面
对于我们普通投资者来 讲，更直接的影响则体现在微观方面。当投机资金进入到楼市、股市后，容易推高资产价格，制造泡沫，风险极易转嫁给普通消费者和投资者。就房地产市场来看， 在其他因素的共同作用下，热钱进入中国房地产市场的时期，恰好也是房价飙升的时期。房价的大幅飙升，使我国的普通购房者成了直接受害者 。
在我国 的股票市场，观察近两年的市场规律，不难发现，每当热钱的阶段性进入和流出，往往都会带来股市的暴涨暴跌。2007年10月当境外资本在次贷危机的影响 下，部分热钱于去年下半年逐步撤离我国时，我国股市也从6000点的高位狂泻而下。热钱来得快，退潮时也快，资金快速涌入和退出时会拖累大市，许多股民因 跟不上热钱进出的节奏而被深度套牢。 这也可以从近期的A股市场走势和6月统计数据得到印证，6月份统计数据显示，6月新增外汇储备只有119亿美元，在 扣除213亿美元的顺差和96亿美元的FDI之后，对应的热钱流出规模约190亿美元。联系到近期美国次贷危机第二波来袭，不能排除部分热钱班师回朝的可 能性。
美国近期爆出的次贷再次危机再次显示了次贷危机的严重性，投资大师索罗斯日前表示，次贷危机远没到最危急的时候。随着次贷危机的恶化，美元 可能持续贬值，一方面，中国将继续受到海外资金的青睐；另一方面，海外金融机构可能会由于次贷的蔓延与恶化陷入流动性缺乏境地，从而已进入的部分热钱将会 回师救主。这种情况将持续到次贷危机结束和美元止跌企稳之时。理论上讲次贷危机结束和美元止跌企稳之时应当是美国经济重新走好之时，从这个层面看，还有很 长的时间。
虽然中国经济整体流动性过剩，对于依靠资金推动的A股市场来说，目前所缺少的正是流动性，如果热钱进入股市抄底，对A股市场及投资者来说未尝不是件好事。但需谨防股市推高后的热钱大撤退。就目前的海内外经济情况来看，热钱抄底并大幅推高的可能性不大。
在目前A股估值渐趋合理，市场中级底部渐近的时刻，建议投资者密切关注外汇数据的变化，注意热钱的动向。